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上半年楼市降温趋势显现 “加杠杆”显著提速

2016-07-22   来源:上海证券报     RSS

检视今年上半年的楼市“成绩单”,有两个现象非常突出:楼市复苏周期缩短,降温趋势显现;“加杠杆”显著提速。以开发投资改善为例,楼市经历四轮复苏周期,此前三轮改善周期(2006年2月至2008年6月、2009年2月至2010年5月、2012年8月至2013年4月),开发投资增速从波谷到波峰,分别持续2年零4个月、1年零3个月、8个月。若以去年开发投资1%的增速为波谷,以今年1至4月7.2%增速为波峰的话,此轮改善周期仅维持了4个月。

但问题是,从2014年7月确立“去库存”主题后,楼市结构性刺激政策和货币宽松政策已持续近2年。目前,居民购房贷款成本、税收成本均降至历史最低,而杠杆却被拔到历史最高。去年的“去库存”利好,已让按揭贷款同比增长了21.9%。今年上半年按揭贷款涨势更猛,居民中长期贷款(主要是按揭贷款)新增2.62万亿,接近去年3.05万亿规模,而上半年新房销售金额同比仅增42.1%。

而且,在上半年全部新增贷款中,居民房贷占比达41.3%,为2011至2015年平均值的2倍,比2015年的28.5%提升近13个百分点,而近3个月平均占比达57%。也就是说,房贷成了银行新增贷款绝对主力。同时,杠杆率(房贷余额/存量住房价值)也由2014年的15%快速升至上月的近40%。由此,在很大程度上,上半年楼市火爆,要拜高杠杆刺激所赐。这种“加杠杆”的速度,不仅在亚太,甚至在全球范围内都很罕见,尽管横向比较,我国居民杠杆率基数较低。

考虑到债务置换中至少三分之一的银行贷款,去年以来实际信贷增速达15%至17%,远超13%的信贷增速目标。同时,六次降息后,包括公积金在内的房贷优惠利率分别已降至3.25%和4.2%的历史新低。显然,资金又多又便宜是上半年楼市杠杆突飞猛进的主因。同时,开发商加杠杆也很突出。上半年开发商资金来源同比增长15.6%,房企公司债发行近2500亿,接近去年全年规模,龙头房企发债成本低至3%至4%。

高杠杆加“去库存”,上半年楼市业绩甚至超过了历史最高位的2013年。相比2013年同期,上半年楼市销售面积、金额分别上升25%、46%。6月商品房销售达1.6亿平方米,再创单月历史新高,新开工1.8亿平方米也创历史新高。但是,在人口红利已过,城镇化转移人口已从过去的2000万降至1000万左右,城镇常住人口户均住房拥有已超过1套,靠杠杆和政策刺激的高量级增长难以持续,这是楼市复苏周期缩短的主原。

增量GDP中,资本形成的贡献依然在60%以上,房地产和基建无疑是“大头”。上半年经济企稳,关联效应和乘数效应超强的房地产贡献最大。房地产开发投资、新开工、土地出让分别从去年末的1%、-14%和-31.7%,快速反弹至上半年的6%、14.9%和-3.0%,在带动固定资产投资、稳定制造业投资和上下游消费、支持基建投资上作用最大。但同时,去库存大旗下的快速“加杠杆”,也助长金融投资和泡沫风险,一二三线城市房价全面上涨,库存再次攀升。

据国际经验,货币政策转向和房价回调后,杠杆去化和楼市回调会交互强化,这也往往是金融危机、系统性风险的加速器。事实上,2015年以来新增的杠杆,很大比例并无有效需求支撑。因此,必须控制楼市杠杆率快速攀升的势头。我国居民杠杆率(40%)相比5年前已翻了一番,高于主要新兴国家。在社保尚不到位、房价及生活成本居高不下的情况下,高强度加杠杆空间有限。近期,李克强总理提出“逐步降低实体经济杠杆率”,也是对于杠杆短期攀升的担忧。近期合肥、厦门收紧房贷杠杆,沪深叫停房贷优惠恶性竞争,工行和兴业等银行全国范围内收紧房贷额度等,意味着楼市高杠杆开始受到控制。

但是,去杠杆等于对楼市釜底抽薪,面对系统性风险隐患和经济下行压力,适度加杠杆仍有必要,体量极其庞大、关联效应和乘数效应最强的房地产,依然是加杠杆首选。笔者认为,楼市杠杆控制与空间大挪移的杠杆转移结合,当是加杠杆的选择。同时,城市化进入“下半场”(即都市圈化),顺应城市化演进规律,将楼市新增空间与城镇化结合起来,将楼市加杠杆重心转移到都市圈,是楼市未来适度加杠杆的有效路径,也是热点城市房价软着陆和“高杠杆”风险渐进释放的有效路径。

而且,不管在地铁、市政等基础设施,还是维持房地产开发投资高位运行,或是教育、医疗、文化等“短板”,适度刺激都将带来巨大的固定资产投资效应。据统计,包括1.5亿“三留人群”(留守儿童、留守老人、留守妇女)在内,未来至少有2亿人进入三大都市圈、4亿人进入规划的20个都市圈。这部分人群边际消费倾向很高,他们的消费规模化效应,必将大大促进对现有消费水平韧性的保持与升级,更会对供给侧改革实现结构性转型提供巨大支撑。

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